Hasta ahora la política del Banco Central se concentró en la reducción de la velocidad de expansión de la cantidad de agregados monetarios, es decir de la cantidad de plata en los bancos y  del dinero circulando en la calle. La idea del gobierno es que la inflación la genera la enorme cantidad de billetes en la economía. 

Por eso, valiéndose del préstamo repo por 5.000 millones de dólares que reforzó las reservas y también de la tasa de interés, su instrumento preferido, Sturzenegger logró hasta febrero que la velocidad de expansión pasara del 41% en noviembre al 25%, por debajo de la inflación.

"En los primeros meses de 2016, la acción del Banco Central se enfocó en reducir la tasa de crecimiento de los agregados monetarios para absorber los excesos de liquidez provocados por la política monetaria del año anterior y por la expansión asociada a los vencimientos de contratos de futuros. La absorción monetaria implicó un aumento más rápido que en el pasado, y que el que se proyecta para el resto del año, de los títulos de deuda del Banco Central", relató la autoridad monetaria en su último informe de colocación de Lebacs.

En el medio hubo traspiés y tensiones. La baja acelerada de las tasas de interés tras la salida del cepo volcó un montón de pesos a la demanda de dólares e incentivó a los exportadores a posponer liquidaciones. Tras 516 millones de reservas vendidas sin estrategia clara, la divisa se escapaba arriba de $16, un precio que solo fogoneaba la inflación.

El presidente del Banco central, Federico Sturzenegger, tuvo que ceder ante la postura del ex BCRA y hoy ministro de Hacienda, Alfonso Prat Gay. Tuvo que poner en práctica medidas agresivas de "flotación administrada" y no solo "flotación" como él habría preferido. Con tres ofertas consecutivas por 500 millones de dólares en el mismo día en el mercado mayorista de cambios, más el sacrificio de 210 millones de las reservas de un saque y un overshooting de tasas puso las expectativas de los exportadores a raya y la divisa empezó a bajar.

"Realizada esa tarea inicial de absorción, el Banco Central está transitando hacia una política en la que el instrumento principal es la tasa de interés", comunicó la autoridad monetaria. 

Con el primer indicio de baja de la "inflación subyacente" (la suba de precios que no se debe a causas puntuales como la suba de tarifas) y el dólar en baja, Sturzenegger da por terminados los efectos de la herencia y va por una nueva etapa. La inminencia del acuerdo con los holdouts y poder contar con datos de inflación del INDEC lo envalentonan.

En un comunicado oficial, informó que "Realizada esa tarea inicial de absorción, el Banco Central está transitando hacia una política en la que el instrumento principal es la tasa de interés. La autoridad monetaria define su política de tasas a través de las licitaciones de LEBACs, de intervenciones en el mercado secundario de títulos y fomentando el funcionamiento de un corredor de tasas activas y pasivas como sistema de provisión y absorción de liquidez del sistema financiero."

Con grandes empresas y las provincias emitiendo deuda en dólares en el extranjero, y con la cosecha gruesa a punto de liquidarse en el mercado con la llegada de abril, la suba del dólar ya no es un temor. Por el contrario, ahora las dificultades para el Central vienen por el lado de la baja de la cotización de la divisa.

En este sentido, Federico Furiase, analista de Estudio Bein destacó que: "Si el “apretón monetario” -derivado de las altas tasas de interés del BCRA- logra conectar la entrada de capitales, y anclar el tipo de cambio, probablemente la política económica encuentre el delgado equilibrio que le permita mostrar el “éxito” de una desaceleración rápida del ritmo de la inflación mensual y a la vez moderando en el margen el impacto negativo sobre el nivel de la actividad derivado de la corrección de precios relativos (dólar y tarifas)."

No obstante, el analista advierte que este éxito no es gratuito, sino "a costa de un deterioro del frente externo por el atraso cambiario en términos reales".

Es que la baja del dólar con inflación genera atraso cambiario y encarece los productos argentinos en el resto del mundo. Esto le genera una dificultad para competir al sector industrial, en especial frente a nuestro principal socio comercial, Brasil. Es que el país vecino no solo devaluó más que Argentina y por lo tanto es más competitivo, sino que con la recesión que atraviesa está en condiciones de colocarnos excedentes a precios que solo fomentan el cierre de empresas. Y más con la tasa de interés prohibitivamente cara para financiar inversiones productivas.

Por eso mismo es que a partir de abril, Sturzenegger ya no va a usar la tasa de interés para controlar la suba del dólar como hasta ahora. En esta nueva etapa, va a darle prioridad a la bajar la tasa de interés, pero sin dejar que la tasa sea negativa.

Además, de ahora en más va a confiar en el mercado para compensar el aumento de la oferta y que no se profundice la baja del dólar. Es que salir a comprar dólares para que su precio no baje demasiado le implica al Banco Central un costo en términos de emisión de pesos que luego tiene que levantar a una alta tasa de interés, que hasta hoy, está en el 38% anual a 35 días. Es demasiado caro.

Entonces, la apuesta del Central a partir de ahora es comenzar a bajar muy gradualmente la tasa de interés y permitir que los pesos que libere progresivamente por el pago de las Lebacs fluya hacia el mercado de divisas. Por eso altas fuentes oficiales revelaron a La Nación que el Central "no tiene previsto intervenir en el mercado cambiario ni aún cuando las esperadas divisas que aportará la nueva cosecha sojera pudieran poner al tipo de cambio bajo fuerte presión a la baja".

"Bajo este nuevo esquema, el desafío del BCRA es cómo administrar la presión hacia una apreciación del tipo de cambio una vez ingresados los dólares financieros y comerciales en este largo camino de la construcción de una moneda nacional", advirtió Furiase. 

No obstante, Sturzenegger parece tener un poco más de cautela. La semana pasada, como señaló LPO, el Banco Central le compró 500 millones de dólares a la provincia de Buenos Aires. Es que el Central no quiso dejar que la divisa cayera libremente más de lo que ya venía bajando. Hoy sin más, siguió su camino bajista y llegó a $14,82.

"Estamos frente a un contexto donde el BCRA tolera volatilidad del tipo de cambio para disociar el movimiento de los precios domésticos del vaivén del tipo de cambio. Y en este contexto donde el BCRA no cuenta con el superávit del sector público para comprar el exceso de dólares sin emitir pesos, el grueso de la entrada de dólares será del mercado de capitales,por cierto más volátil" diagnosticó Furiase.

La volatilidad parece afectar más rápido a la opinión pública y a Prat Gay que a Sturznegger, quien le tiene un poco más de tolerancia. De todos modos, ya en su carta de objetivos para 2016 al momento de su asunción, Sturzenegger se comprometió a la flotación libre con solo dos restricciones: que la divisa no fuera incompatible con los objetivos de inflación y que la volatilidad no fuera excesiva.

"Bajo este nuevo esquema, el desafío del BCRA es cómo administrar la presión hacia una apreciación del tipo de cambio una vez ingresados los dólares financieros y comerciales en este largo camino de la construcción de una moneda nacional", advirtió Furiase.

Finalmente el analista señaló que, frente a la opinión pública, el Gobierno deberá cuidarse de no repetir la historia que desembocó en el desbarajuste de deuda que desembocó en la crisis, el ajuste y finalmente la devaluación de 2002. 

En su opinión, esta nueva etapa "requerirá sortear la clásica inconsistencia intertemporal en la que incurrió la política en muchas ocasiones, cuando la entrada de capitales permitió financiar transitoriamente un proceso insostenible de atraso cambiario con déficit fiscal, en una economía que no ahorra en la moneda que emite el banco central. Derivando en un ajuste más brusco cuando el vaivén de los mercados gatilla la salida de los capitales y la devaluación de la moneda es la forma inevitable y dolorosa de corregir los desequilibrios acumulados durante la época de las vacas gordas."