La cantidad de pasivos por los el Banco Central tiene que emitir pesos terminaron en febrero en el 5,3% del PBI, lo que los deja lejos del 7,6% al que llegaron en julio del año pasado cuando llegaron a su máximo, previo al plan de desarme de desarme de Lebacs con el respaldo del Fondo Monetario Internacional. Sin embargo, con la tasa de Leliq al 67% nominal anual y creciendo, la velocidad a la que crecen empieza a generar inquietudes.

Por eso, desde el Banco Central informaron que no hay razones para temer una explosión del stock de pasivos similar a la que derivó en la corrida cambiaria por la bola de nieve de Lebacs de 2018. El primer argumento de la estabilidad es que, pese a haber regresado a los niveles de pasivos remunerados del nivel de julio del año pasado, los pesos de ahora no valen lo mismo que los de aquel entonces y su magnitud no debe ser leída en términos nominales. Por eso, cuando se comparan estos instrumentos -pases, notas, Leliqs y las ya desaparecidas Lebacs- con otras variables reales de la economía, para representan a penas algo más de un tercio (35%) de los activos de la autoridad monetaria, cuando a mediados del año pasado ascendían al 66%.

El otro argumento es que mediante las Leliq se captaron buena parte de los $340.000 millones que estaban en Lebacs el 28 de septiembre cuando Guido Sandleris puso en marcha el programa de control de agregados monetarios. Desde ese entonces, las Leliq crecieron 135% ($584.000 millones) hasta alcanzar los $1,017 billones este 20 de marzo.

Y el tercero es que las Lebacs, por estar en manos de cualquier depositante, inclusive extranjeros haciendo "carry trade", suponían una mayor fuente de inestabilidad que las Leliq, que solamente las pueden comprar los bancos.

Sin embargo, las advertencias por la cantidad de pasivos del Banco Central se reiteran: si bien el stock de pasivos remunerados del Banco Central es mucho menor que el que acumuló Sturzenegger, "es mucho mayor al que tenía a los 6 meses de iniciada su gestión", comentó Christian Buteler.

Por ejemplo, a fines de 2017, el ex banquero central llevaba tranquilidad a la población con argumentos similares: "Este esquema se implementó exactamente según lo planeado, y de ahí se desprende el hecho de que las LEBAC sin contrapartida en aumento de reservas internacionales se mantuvieron constantes en relación al PBI. Como contracara, el crecimiento en el stock de LEBAC se explica integralmente por otro motivo: la compra esterilizada de reservas, que ya supera los 30.000 millones de dólares, y por lo cual venimos viendo un BCRA batiendo sucesivamente récords de reservas", sostenía Sturzenegger.

Para Martín Vauthier, director de la consultora EcoGo, "Después de la licuación del año pasado el balance del BCRA mejoro mucho. En abril del año pasado la suma de la totalidad de pesos emitidos (base monetaria + instrumentos de esterilización) alcanzaba los 127.000 millones de dólares. Hoy se redujo a menos de la mitad y está en la zona de los 50.000 millones de dólares. Igualmente, si estos niveles de tasa se mantienen por mucho tiempo evidentemente se puede poner un signo de interrogación sobre la sostenibilidad de los pasivos remunerados. Hoy no es un problema, pero puede serlo si el BCRA no logra converger a un sendero de tasas reales más bajas".

"Para eso es fundamental que baje el riesgo país, para no cargarle a la tasa la responsabilidad de mantener estable la demanda de activos en pesos. Con reservas netas que no son suficientes y con un poder de fuego muy limitado, hoy el programa monetario muto de un esquema donde se buscaba sobrecumplir para construir credibilidad del BCRA a la salida de la crisis de balanza de pagos a uno donde el objetivo prioritario es intentar evitar un nuevo salto cambiario. La tasa es endógena al objetivo cambiario", agregó el especialista.