El último informe de la administradora de fondos MegaQM analizó a la reciente dinámica de la deuda del Tesoro y proyectó que Sergio Massa podrá seguir renovándola todo el año, pero no sin generar tensiones financieras por el rol del Banco Central como sostén de los precios de los activos de la TesorerÃa. AsÃ, a lo largo del año, los pasivos remunerados del Banco Central sumarÃan otro 1,6 punto del PBI.
Dicho en otras palabras, para fin de año, la cantidad de pasivos remunerados del Banco Central rondarÃa el 11,4% del PBI, esto es, superarÃa la fatÃdica marca del 10,5%, aquella que anotó en marzo de 2018 cuando a Stuzenegger le estalló la "bola de nieve" de las Lebacs. Claro que, cepo mediante, las analogÃas no son válidas, pero dan cuenta de la magnitud de desequilibrios monetarios que heredará 2024.
De acuerdo al informe, el Banco Central "ha tenido un rol muy relevante, sosteniendo precios en el mercado y dando liquidez mediante sus operaciones de recompra de deuda. De esta manera facilitó la liquidez para que los inversores privados puedan participar de las licitaciones del Tesoro". En efecto, de los más de $200 millones de fondeo neto obtenidos hasta la semana pasada (este viernes ascendieron a $390 millones), el Banco Central habrÃa comprado en el mercado secundario el 65% de esta deuda.
Massa renovó toda la deuda de la semana con instrumentos que vencen antes de las PASO
Esto acarrea tres dificultades. La primera es que el perfil de vencimientos, como consignó LPO se sigue acumulando a junio, antes de las PASO. La segunda es que genera emisión de pesos por parte del Banco Central que luego esteriliza y engrosa el radio de la "bola de nieve" de pasivos remunerados - Leliqs, Noliqs y pases pasivos- que, en estos momentos ronda el 9,9% del PBI. Y la tercera es que estos desequilibrios monetarios complican las chances de bajar la inflación.
"Cerca del 59% de los vencimientos que caen entre marzo y noviembre están en manos del BCRA y de otros organismos públicos. Eso implica que de $13,9 billones que vencen, solamente $5,7 billones están en manos de agentes del sector privado, donde aparecen con roles relevantes tanto los bancos, como los Fondos Comunes de Inversión y otros inversores institucionales. De la decisión de estos inversores depende la magnitud del impacto monetario que pueda generar la recompra de deuda", detallaron en el informe de MegaQM.
"En diferentes ejercicios siempre ha quedado claro que aún en escenarios adversos, la presencia de estrictos controles cambiarios hace muy difÃcil que el roll over de la deuda baje del 60%. Eso implica que el BCRA deberÃa recomprar $2,45 billones de deuda en el mercado para que no se desfinancie el Tesoro. Con esa intervención, siempre asumiendo que compra los instrumentos antes del vencimiento y los canjea por tÃtulos más largos, el Tesoro lograrÃa renovar el 100% de sus vencimientos de deuda, pero todavÃa no tendrÃa cubierto su desequilibrio primario. Eso implica que necesitarÃa $0,46 billones adicionales para cubrir todas sus necesidades. Esos fondos podrÃan surgir de operaciones como la recompras del BCRA o por créditos netos de Organismos (uso de DEGs, etc), pero en todo caso tendrÃan impacto monetario", agregaron.
Ya a lo largo de 2022, las intervenciones del Banco Central en el mercado secundario de Letras significó una emisión de $2,1 billones y las estimaciones de MegaQM para 2023 se ubican en los $3,7 billones. "Esto implica que la cifra luce muy alta y tendrá implicancias en la determinación de los niveles de inflación y tipo de cambio de equilibrio para el próximo año. Pero deja en claro que existe un camino, no exento de costos, donde el programa financiero 2023 se resuelve, replicando metodologÃas ya utilizadas recientemente", aseveraron los analistas.
Esta emisión se sumarÃa a todo lo que el Banco Central luego recompra mediante Leliqs que, por el pago de intereses arriba del 6% mensual, resultarÃa en una emisión total de $11,3 billones.
Para ponerlo en términos reales, los analistas aclararon que esto implica un crecimiento del stock de pasivos remunerados de 1,6 puntos del PBI hasta alcanzar el 11,4%.
"El análisis realizado permite concluir que hay un sendero donde, a pesar del stress que implica el año electoral, se puede resolver el Programa Financiero. Ese camino es complejo y tiene un costo monetario alto, pero sus impactos posiblemente se vean de manera más directa en 2024 que en 2023", destacaron los analistas de MegaQM.
Asà y todo, desde MegaQM recordaron que, por la alta inflación, la demanda de pesos está en mÃnimos históricos al punto que hoy la base monetaria está debajo del 5% del PBI cuando, por ejemplo, en 2013 esta era del orden del 10% del PBI. AsÃ, mejores expectativas en materia de inflación podrÃan elevar la demanda de pesos y facilitar el desarme de "la bola de nieve".
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Las salidas son una híper, un plan estilo bonex o la magia (improbable) de una súbita revalorización del peso por aumento de su demanda.
Vamos a ver a los "genios" de nuestros políticos por cual salida optan en un nuevo experimento de laboratorio en el atribulado destino circular de peronia, siempre teniendo en cuenta que son ellos mismos por falta de huevos (déficit) los que nos llevan recurrentemente al punto de partida.