Preocupación en los bonistas por la falta de definiciones de Guzmán
El clima financiero fue turbio en todo el mundo por el efecto del coronavirus, pero más en la City porteña a la que arribaron representantes de los principales fondos acreedores de la deuda para reunirse con funcionarios de Economía. La falta de definiciones macroeconómicas generó malestar y agravó la cotización de los bonos. En consecuencia, el riesgo país cruzó los 2.500 puntos para luego cerrar en 2.414, es decir 6,7% arriba de la semana pasada.
LPO pudo saber que si bien los acreedores comprenden que los funcionarios no den adelantos respecto de cuál será la oferta porque todavía no es el momento, no entienden que los funcionarios se rehúsen a dar precisiones sobre el rumbo macroeconómico y los objetivos de superávit.
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Las variables en análisis son demasiadas, pero lo que es seguro es que para poder pagar los servicios de deuda es necesario que haya un horizonte de superávit primario, independientemente de la magnitud de la quita aplicada. Por eso, el economista Federico Furiase -también profesor de la maestría en Finanzas de la Di Tella y director de Eco Go- presentó una serie de valores de referencia para entender los requisitos para que la deuda llegue a ser sostenible.
Por ejemplo, con 5 años de extensión de vencimientos, 2 años de gracia para el pago de intereses, una quita del capital del orden del 20% (o recortes en las tasas que se traduzcan en un valor presente equivalente), y una exit yield del 11%, se lograría reducir el stock de deuda al 54% del PBI. Para sostenerla en ese nivel, suponiendo tasas de interés en dólares del 8% para el refinanciamiento (y 4% con el FMI), tipo de cambio real estable, creciendo al 2% anual, sería necesario 1,4% del PBI de superávit primario.
En cambio, si la economía creciera más lento, al 0,5%, el superávit necesario sería del 2,1% del PBI. Si, hubiera una leve devaluación, el superávit requerido se eleva al 1,8% del PBI. Y si la tasa de interés fuera del 11% (por una menor baja del riesgo país), entonces sería necesario un 2,2% de superávit. Si se conjugaran estas tres situaciones, el país debería ahorrar 3,4% de su PBI para que el ratio de deuda sobre PBI no suba.
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"Cuando las cosas se complican, pasan las tres cosas juntas, es la Triple Nelson porque se desacelera el crecimiento, crece el costo de refinanciamiento y se nota el shock en la cotización del dólar", dijo Furiase en la conferencia sobre la reestructuración de la deuda soberana que organizó esta semana la Universidad de San Andrés junto con el director de su maestría en Finanzas, Germán Fermo y el secretario de Finanzas, Daniel Marx.
En cambio, si la macroeconomía siguiera por alguno de los tres escenarios planteados por Martín Guzmán de seguir con déficit fiscal entre 2 y 6 años más, incluso con una quita del 20% del capital, postergación de los vencimientos y un par de años de gracia, la estabilidad de la deuda no se lograría, porque se iría respectivamente al 65%, 68% o 72% en los próximos diez años, incluso sin sumar ninguna nueva emisión.
En otras palabras, con cualquiera de esos tres escenarios ni con quita del 20% se lograría que se sustente la deuda en el mismo nivel. Es decir que para que la deuda no se dispare nuevamente en un futuro no tan lejano, sin superávit fiscal, la quita debería ser mayor.
Este es uno de los puntos que está en discusión, como también lo va a ser la tasa de rendimiento de los bonos una vez terminada la negociación, la exit yield, que debe ser atractiva para que los bonistas acepten la propuesta, pero bajar a futuro conforme se recupere el precio de los bonos para que sea sostenible la deuda hacia adelante.
"La hostilidad de los funcionarios no ayuda. En lugar de vender una 'historia' de que ahora los bonistas van a tener que aceptar una pérdida para más adelante poder volver a ganar porque a la Argentina le va a ir mejor, el tono es de 'tenés que aceptar la pérdida porque te equivocaste al prestarle a Macri' y punto. Eso no suma, no acerca posiciones", relató a LPO una fuente de un importante banco de Wall Street.
Sin una percepción de que hay algo para ganar al entrar en una reestructuración, a buena parte de los bonistas se los repele de aceptar una propuesta, en especial a aquellos que tienen deuda bajo ley Nueva York.
En la semana también estuvo el equipo técnico del FMI recabando información para el seguimiento del armado del plan económico y la renegociación de Stand By en un nuevo acuerdo de más largo plazo. La percepción de que detrás del Gobierno están los condicionamientos del FMI en el armado de la propuesta para garantizarse el pago de los 45.000 millones de dólares, tampoco ayuda. Aunque podría hacerlo si el FMI diera alguna señal de que va a ser garante de la responsabilidad financiera de la Argentina los próximos diez años, aseguraron a LPO fuentes del mercado.
En este sentido, Furiase detalló que se abren tres escenarios: uno en el "todos ganan" porque el gobierno consigue postergar los pagos y descomprimir los vencimientos de corto plazo -tal vez no quita de capital- y los bonitas tienen expectativas de ganancia de capital (los bonos valen 55/60 con exit yield de 11/12%), o bien un estrepitoso default porque capacidad de pago, como dijo Guzmán, no hay.
El tercer escenario consistiría en un limbo inestable entre un default de la deuda bajo ley nacional mientras se sostienen los pagos de la deuda bajo ley extranjera para evitar complicar más las cosas. Al fin y al cabo, de deuda bajo ley extranjera en 2020 solo vencen 3.500 millones de dólares, con la idea de que los bonitas acepten una segunda propuesta. "Este escenario es inestable y requiere una respuesta rápida del gobierno para no ir a una profecía autocumplida del mercado que lleve al escenario de default", aclaró Furiase.
En este punto coincidió Daniel Marx: "Cuando las cosas se complican, el resto de las variables también se mueven. Lo vimos hace muy poco. Cuando se cerraron los mercados el gobierno decía que había reservas y rápidamente se fueron", recordó.